Direct Lending durch Kreditfonds


Direct Lending durch Kreditfonds

Neue Finanzierungspartner – auch in der Restrukturierung

Ein Gastbeitrag von Prof. Dr. Detlev Hummel, Universität Potsdam, Lehrstuhl Finanzierung und Banken

Kreditfonds erhalten aktuell auch in Deutschland als alternative Kapitalgeber eine bestimmte Aufmerksamkeit. Es handelt sich um eine Form des Direct Lending, da solche Fonds unabhängig von Banken Fremdkapital zur Verfügung stellen.
Alternative Investment Fonds (AIF) betreiben das Geschäft insbesondere nach der Finanzkrise mit wachsendem Erfolg. Seit die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) im Mai 2015 auch die direkte Kreditvergabe aus solchen Fonds heraus erlaubt, entfällt eine sog. Fronting Bank, die dafür Gebühren erhob. Das dürfte die Finanzierungskosten verringern. Auch Banken und Sparkassen erhalten über Kapitalverwaltungsgesellschaften (KVGs) eine neue Chance mittels Spezialfonds, Unternehmen ohne eigenen Kapitalmarktzugang frisches Fremdkapital bereit zu stellen. Hier geht es – im Gegensatz zu Bankkrediten oder Corporate Bonds am Kapitalmarkt – um High-Yield Investments, da die Kuponzahlungen entsprechend dem Risiko über dem üblichen Marktzins für Fremdfinanzierungen liegen.

Hintergründe

Vergleicht man die Struktur des europäischen Kapitalmarktes mit den USA, kommen gravierende Gegensätze zum Vorschein: Bankkredite dominieren hier, Anleihen und Verbriefungen dort. Auch Investitionen in Private Equity und Venture Capital sowie M&A-Transaktionen, Börsengänge, High Yield Bonds und Leverage Loans fallen im Euroraum ebenso geringer ins Gewicht, wie auch Finanzierungen über Aktien oder Nachrangkapital.

Trotz der Erfolgsstory des deutschen Pfandbriefes (Covered Bonds), sowie des starken Interesses der Investoren für langfristige Projekt- und Infrastrukturanleihen, ebenso wie für sog. Greenbonds, hält sich die Kapitalmarktfinanzierung bei uns in engen Grenzen. Börsengänge und Aktienemissionen bilden nur die Ausnahme. Auch auf dem deutschen Markt für Unternehmensanleihen (Corporate Bonds) sieht es nicht viel besser aus, insbesondere seit Ausfälle von Mittelstandsanleihen dieses hoffnungsvolle Marktsegment beschädigten.

Mit der europäischen Kapitalmarktunion sollen Hindernisse verringert und Anreize für weniger bankenbezogene Finanzinstrumente gesetzt werden. Dies betrifft nicht nur die Nutzung von Kapitalmarktinstrumenten wie Verbriefungsanleihen (ABS, aber auch CLN), an die qualitativ höhere Anforderungen gestellt werden als vor der Finanzkrise, sondern auch die Förderung von Direktinvestitionen in KMU. Durch neue europäische Rahmenbedingen für Privatplatzierungen – eher marktgetrieben als von der Politik initiiert – eröffnen sich interessante Chancen für das sog. Direct Lending nun auch in Deutschland.

Prof. Dr. Detlev Hummel, Universität Potsdam„ Mit der europäischen Kapitalmarktunion sollen Hindernisse verringert und An­reize für weniger banken bezogene Finanzinstrumente gesetzt werden.“

Schattenbanken – Teufelszeug und Heuschrecken?

Erfreulich, dass die BaFin die „Schattenbank-Problematik“ nun etwas eingrenzt, da sie off ensichtlich nicht mehr in jedem Falle die Gefahr einer Systemdestabilisierung sieht. Sog. „Hedgefonds“ mit sehr erfolgreichen, außerordentlich vielfältigen, allerdings nicht immer transparenten Geschäftsmodellen waren in der Öffentlichkeit sowie bei den Aufsichtsbehörden weltweit in Kritik geraten. Dabei haben diese die Finanzkrise 2008 weder ausgelöst noch verursacht. Der Financial Stability Board (FSB) betrachtete den tendenziösen Begriff „Schattenbank“ bisher relativ weit gefasst, als eine Form der Kreditintermediation außerhalb des regulären Bankensystems. Damit galten auch Debt-Funds als Schattenbanken und sind es nach dieser Definition noch immer. Wir sollten allerdings genau hinschauen und deren Rolle differenziert betrachten. Finanzmärkte brauchen kreative Köpfe und Marktteilnehmer, die mit den Risiken der Welt umgehen und passende Finanzierungen und Anlageprodukte kreieren können. Allerdings müssen die klassischen Depositen-Banken davon fern gehalten werden.

Die BaFin erleichtert nun Fremdkapitalgebern ohne Bankenlizenz (Kreditfonds sind durch KVGs gemanagte Spezialfonds), die Kreditvergabe an Unternehmen in Deutschland: Die neue Regelung ändert die Verwaltungspraxis für Alternative Investmentfonds (AIFs) und passt diese an das EU-Recht an. Den AIFs wird somit offiziell die eigene Vergabe von Krediten erlaubt. Allerdings bestehen hier noch eine Reihe von Fragen, die bis 2016 geklärt und in einen gesetzlichen Rahmen gestellt werden. Trotz gewisser Unsicherheiten über den Ausgang des nunmehr vorliegenden Regierungsentwurfs vom September 2015 zum OGAWV – der die weitere Umsetzung europäischer Richtlinien in deutsches Recht einleitet – dürften die positiven Aussichten für deutsche Kreditfonds überwiegen. Der Wettbewerb im Finanzierungs- und Anlagemarkt wird belebt und die Unternehmen können riskantere Wachstumsprojekte finanzieren, ohne Beteiligungen verschleudern zu müssen.

Eine andere Sache sind offene Publikumsfonds für das Retailgeschäft oder insbesondere die Kreditvermittlungsportale, welche Fremdfinanzierungen mittels Crowdfunding an kleine und mittelständische Unternehmen vermitteln. Wenn bei solchen Varianten des Direct Lending zunehmend Privatpersonen als Gläubiger auftreten, stellt sich die Frage nach dem geeignetem Anlegerschutz.

Boom des Direct Lending und der Kreditfonds

Im Ausland sahen wir in den letzten Jahren einen gewissen Boom des Direct Lending. „Private Debt“ ganz ohne Banken gewinnt als Finanzierungs- wie auch als Anlageform international an Bedeutung. Im Gegensatz zu den USA und Großbritannien sind bei uns die Hausbanken und Förderbanken allgegenwärtig. Eine Basis für Mittelstandsfinanzierung, um die uns viele Länder beneiden. Im Geschäftsfeld Direct Lending durch Debt Funds sind vorwiegend institutionelle Investoren aktiv, welche global und nach Kapitalmarktkalkülen agieren. In Deutschland dürften die streng beaufsichtigten KVGs die Hauptakteure des neuen Geschäftsfeldes sein. Interessant und wichtig, dass es sich dabei vorrangig um Fremdkapital im Bereich „Non Investmentgrade“ handelt. Es geht also um Segmente im Finanzierungs- und Anlagemarkt, welche für die etablierte Kredit- und Versicherungswirtschaft außerhalb des Fondsgeschäfts nicht in Frage kommen.

Wettbewerb der Rating-Agenturen gefordert

Gerade im andauernden Niedrigzinsumfeld sind Spezialfonds für Institutionelle auf alternative Investments angewiesen. Versicherer, Versorgungswerke, Pensionskassen und Stiftungen bieten ein enormes Finanzierungspotential für die deutsche Wirtschaft und könnten produktive Investitionen anregen. Um die Stabilität solch tragender Bereiche des Finanzsektors nicht zu gefährden, bedarf es einer angemessenen Transparenz über die Risiken in den Keditfonds. Hier ist neben dem Asset Management der Fondsgesellschaften weitere unabhängige Kompetenz gefragt. Auch wenn Ratingagenturen in der Finanzkrise vielfach im Kreuzfeuer der Kritik standen: Um einen risikotransparenten und damit liquiden Markt für Kreditfonds aufzubauen sind diese unbedingt notwendig – übrigens eine gute Chance für neue Rating-Wettbewerber. Die Weichen dafür sind gestellt, eine positive Rolle der Rating-Agenturen ist in mittlerweile drei EU-Richtlinien fixiert.

Wir sehen Direct Lending bisher vor allem im Rahmen von LBOs und M&A – Deals. Die Schuldner profitieren bei der Umgestaltung von Unternehmen insbesondere von der höheren Flexibilität der Kreditfonds. Die neue Verwaltungspraxis der BaFin sowie die bevorstehenden gesetzlichen Anpassungen sind ein notwendiger Schritt in Richtung Nichtbankenfinanzierung, denn in anderen Ländern gehört Direct Lending zur etablierten Finanzierungspraxis. Allerdings gab es auch in Deutschland bisher schon Mittel und Wege für Debt Funds, Kredite an Unternehmen zu vergeben. Entweder über eine Fronting-Bank oder über Verbriefungen durch eine Investmentbank. Zudem sind nationale Schranken begrenzt, wenn ein Kreditnehmer selber mit einem ausländischen Anbieter von Fremdkapital ins Geschäft kommt. Man kann geteilter Meinung sein, ob eine Regulierung der Kreditvergabe – also ein Schutz von institutionellen Gläubigern ohne Depositengeschäft – überhaupt sinnvoll ist. In der Praxis vereinfacht die Anpassung an europäische Standards das Direct Lending; die Risiko-Fremdfinanzierung sollte damit transparenter und kostengünstiger werden.

Weniger ein Verdrängungswettbewerb, eher eine Bereicherung am Finanzmarkt

Es geht hier folglich weniger darum, Banken als wichtige Akteure am Finanzmarkt zu verdrängen, sondern darum, neue flexible und mit dem Vorzug der Risikoteilung versehene Finanzierungsquellen, durch Einbeziehung global aktiver Investoren zu erschließen. Die Bankenregulierung dient vor allem dazu, systemrelevante Banken und die Einlagen breiter Bevölkerungsschichten zu schützen. Damit müssen traditionelle Banken intensiver als bisher nach neuen Geschäftsmodellen Ausschau halten und möglicherweise neue Finanzierungspartner – gerade im Firmenkundengeschäft – akzeptieren.

Die Bereitstellung von Fremdkapital durch Fondsinvestoren steht auch kaum in Konkurrenz zu den neuen Verbriefungsinitiativen, welche seit geraumer Zeit die Unterstützung der europäischen Aufsicht haben. Die EBA – Vorschläge zur Förderung qualitativ hochwertiger Verbriefungen sollen Bankbilanzen entlasten und neue einfacher zu bewertende Investmenttranchen in den Markt bringen. Bei Direct Lending sind das fondsbezogene Finanzierungsmodell und die Risikostrukturen gänzlich andere.

Andererseits ist in unserer Finanzierungskultur nicht zu erwarten, dass Debt-Funds massiv aus dem Nischendasein herauskommen. Kreditfonds stellen sehr hohe Anforderungen im Bereich der Due Dilligence und erheben entsprechende Risikoaufschläge. Dies macht Direct Lending per se nur für außergewöhnliche Unternehmenskonzepte und schwierige Finanzierungssphasen (Restrukturierung) oder spezielle Projekte attraktiv.

Wenn sich internationale Investoren im Wettbewerb der Assetklassen anstelle von ABS, Covered Bonds oder Schuldscheindarlehen für Debt Funds entscheiden, so liegt dies an den besonderen Rendite-Risiko-Profilen.


Diesen und 12 weitere lesenswerte Fachartikel rund um das Thema „Eigenverantwortung und Zukunftsfähigkeit durch Prävention und Transformation“ finden Sie auch in der aktuellen Ausgabe des Handelsblatt Journal – Restrukturierung, Sanierung, Insolvenz.

Handelsblatt Journal Restrukturierung, Sanierung, Insolvenz
In dieser Ausgabe finden Sie u.a. Beiträge von Christopher Seagon, Partner, Wellensiek Rechtsanwälte, Dr. jur. Michael Jaffé, Jaffé Rechtsanwälte, Stefan Huber, CEO Helbling Business Advisors, Prof. Dr. Detlev Hummel, Universität Potsdam und vielen anderen.

Kostenloser Download!